재무곤경위험과 주식수익률 (Financial Distress Risk and Stock Returns)

본 연구는 국내 주식시장에서 재무곤경 이례현상이 존재하는지를 조사하기 위해 Ohlson(1980)이 제안한 O-SCORE를 이용하여 재무곤경위험과 주식수익률 간의 관계를 분석하였다. O-SCORE를 기준으로 구성한 재무곤경위험 포트폴리오의 초과수익률은 재무곤경위험이 증가할수록 낮아지는 것으로 나타났다. CAPM, Fama-French 3요인 모형, Carhart 4요인 모형으로 위험을 조정한 후에도 재무곤경위험 포트폴리오의 알파는 재무곤경위험과 유의한 음(-)의 관계를 보였다. 재무곤경위험이 개별 주식수익률에 미치는 영향을 조사하기 위해 실시한 Fama-MacBeth 횡단면 회귀분석에서도 O-SCORE의 회귀계수는 유의한 음(-)의 값으로 나타났다. Fama-French 3요인 및 Carhart 4요인 모형의 회귀계수를 분석한 결과 재무곤경위험이 높은 포트폴리오의 낮은 주식수익률은 위험요인으로 설명되기는 어려울 것으로 판단된다. 저가주식을 제외한 후에도 재무곤경위험 포트폴리오 분석과 Fama-MacBeth 횡단면 회귀분석의 결과는 유지되었다. 이러한 실증분석 결과는 국내 주식시장에도 재무곤경 이례현상이 존재한다는 추가적 증거를 제시하는 것으로 해석된다.

Using O-SCORE proposed by Ohlson (1980), this study investigates the relationship between financial distress risk and stock returns in the Korea stock market. Excess returns on financial distress portfolios formed on O-SCORE decrease as financial distress deteriorates. The alphas of financial distress portfolios also decline after controlling for risks with the capital asset pricing model, Fama-French three factor model, and Carhart four factor model. In addition, we run Fama-MacBeth regressions to document that the coefficient on O-SCORE is negatively significant. This result provides an additional evidence on the negative relationship between financial distress risk and stock returns in the Korea stock market. Since market betas and loadings on the HML and SMB factors increase, the risk-return trade-off is not likely to account for low returns on portfolios with low O-SCORE. The results of portfolio analyses and Fama-MacBeth regressions hold true after removing penny stocks from the whole sample. These findings suggest the financial distress anomaly in the Korea stock market.